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1、星云付刷卡機(jī)押金

星云付刷卡機(jī)押金

海通證券(600837)深度報(bào)告：龍頭蟄伏再出發(fā) 定增助力公司長(zhǎng)足發(fā)展

類別：公司機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)城證券股份有限公司研究員：劉文 強(qiáng)/張永日期：2019-12-24

投資要點(diǎn)1：龍頭受益資本市場(chǎng)改革

海通證券作為A 股綜合性的全能型龍頭大券商，繼續(xù)強(qiáng)化國(guó)際化、集團(tuán)化及綜合化布局。公司今年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較快，重回行業(yè)第二，僅次于中信證券。在當(dāng)下行業(yè)掀起的不同以往的自下而上的自主創(chuàng)新的新時(shí)代浪潮背景下，做實(shí)做深多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的要求下，監(jiān)管層思路應(yīng)該限定在公司治理優(yōu)良的大券商序列，以在把控創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)下先行先試，我們認(rèn)為公司作為具備優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新基因的龍頭大券商特質(zhì)，將在如CDR、GDR、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制及FICC(近期擬定增資金中用100 億元加大業(yè)務(wù)投入)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面有突出表現(xiàn)，進(jìn)一步占據(jù)壟斷地位。同時(shí)在機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)、國(guó)際化業(yè)務(wù)將繼續(xù)砥礪前行，彰顯卓越成色。

我們預(yù)計(jì)隨著2019 年底，全國(guó)人大常委會(huì)十五次會(huì)議將審議證券法修訂草案，修訂后的證券法，將明確規(guī)范注冊(cè)制，完善分紅制度，提出派生股東訴訟或代理人訴訟制度。預(yù)計(jì)修訂后的證券法，應(yīng)從2020 年起執(zhí)行，將開(kāi)啟中國(guó)股市的新時(shí)代。作為龍頭券商的海通證券有望在激活資本市場(chǎng)中受益。

投資要點(diǎn)2：嚴(yán)格把關(guān)重資本業(yè)務(wù)質(zhì)量，強(qiáng)化風(fēng)控優(yōu)化結(jié)構(gòu)

資金成本優(yōu)勢(shì)與卓越的配置能力是公司在用資類業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色的關(guān)鍵，背后更是資產(chǎn)負(fù)債管控能力的高超藝術(shù)。據(jù)前期調(diào)研了解到公司新發(fā)債平均融資成本處于較低水平，有資金成本優(yōu)勢(shì)。資本中介業(yè)務(wù)總體凈息差相對(duì)合理，且通過(guò)紓困資金化解股票質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，不斷優(yōu)化業(yè)務(wù)，總體風(fēng)險(xiǎn)可控。

投資要點(diǎn)3：權(quán)益投資有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性

公司權(quán)益投資比重高于行業(yè)水平，有望受益市場(chǎng)回暖。我們認(rèn)為，近期的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神，2020 年作為十三五最后一年，我們認(rèn)為貨幣政策存在“甜蜜期”，有望激活市場(chǎng)活力，權(quán)益市場(chǎng)值得期待，有望成為公司重要的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

投資要點(diǎn)4：公司國(guó)際化業(yè)務(wù)領(lǐng)先，差異化發(fā)展

公司國(guó)際業(yè)務(wù)不同于國(guó)內(nèi)其他券商，走了一條具有自身特色的差異化發(fā)展之路。海通國(guó)際、海通恒信、海通銀行互為犄角，穩(wěn)健推進(jìn)國(guó)際化布局，未來(lái)有望進(jìn)一步提升貢獻(xiàn)度。

投資要點(diǎn)5：杠桿率有望持續(xù)提升，ROE 預(yù)期進(jìn)一步提升

在監(jiān)管打造航母級(jí)投行的背景下，公司杠桿率有望繼續(xù)提升，助力提升ROE。2019Q3 公司權(quán)益乘數(shù)(剔除客戶交易保證金)為4.44，處于新高水平與行業(yè)中上游水平，存在進(jìn)一步提升空間。公司加權(quán)ROE 從2016 年的7.39%提升到2017 年的7.56%，2018 年為4.42%，2019 年預(yù)計(jì)為7.27%，2020 年預(yù)計(jì)8.87%，整體居行業(yè)前列。

我們認(rèn)為，隨著市場(chǎng)投資者機(jī)構(gòu)化的趨勢(shì)不斷加劇，未來(lái)的市場(chǎng)將愈發(fā)加劇偏好龍頭，海通證券有望受益于行業(yè)雙向開(kāi)放的時(shí)代紅利，此次200 億定增將進(jìn)一步提升公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，我們繼續(xù)看好公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。目前估值方面，公司在大券商中估值處于較低位置，極具投資價(jià)值，預(yù)計(jì)公司2019-2021 年的攤薄EPS 分別為0.78/0.95/1.10 元，對(duì)應(yīng)的PE 分別為19.21/15.77/13.62 倍，首次覆蓋，予以“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：中 美貿(mào)易 摩擦波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)；公司業(yè)績(jī)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；定增對(duì)股價(jià)短期承壓風(fēng)險(xiǎn)；A 股GDR發(fā)行對(duì)估值體系影響；監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)。

石化機(jī)械(000852)：成立中東合資公司 推進(jìn)國(guó)際化戰(zhàn)略

類別：公司機(jī)構(gòu)：國(guó)元證券股份有限公司研究員：滿在朋/胡曉慧日期：2019-12-23

事件：

石化機(jī)械12 月20 日晚間發(fā)布公告稱，為拓展海外市場(chǎng)，推進(jìn)國(guó)際化戰(zhàn)略，公司擬與Petroleum and Energy Trading Services Company(PETSE 公司)共同出資，在沙特阿拉伯設(shè)立一家有限責(zé)任公司，開(kāi)展PDC 金剛石鉆頭組裝、維修和銷售業(yè)務(wù)，牙輪鉆頭銷售業(yè)務(wù)，并逐步發(fā)展壓裂設(shè)備制造、連續(xù)油管設(shè)備制造、鉆機(jī)維修升級(jí)改造及制造、貿(mào)易等業(yè)務(wù)。

報(bào)告要點(diǎn)：

布局沙特，開(kāi)拓中東市場(chǎng)。

公司本次在中東設(shè)立合資公司注冊(cè)資本不超過(guò)2000 萬(wàn)元，公司以現(xiàn)金形式繳納注冊(cè)資本不超過(guò)1700 萬(wàn)元，持有85%的股權(quán)；PETSE 公司以現(xiàn)金形式繳納注冊(cè)資本金不超過(guò)300 萬(wàn)元，持有15%的股權(quán)。2018 年沙特年鉆井?dāng)?shù)量599 口，整個(gè)中東鉆井?dāng)?shù)量為數(shù)千口，中國(guó)鉆井?dāng)?shù)量為1-2 萬(wàn)口，布局沙特可以將業(yè)務(wù)進(jìn)一步延伸至中東市場(chǎng)，帶來(lái)一定增量收入。

公司技術(shù)具備競(jìng)爭(zhēng)力，海外市場(chǎng)份額有望不斷提升。

石化機(jī)械裝備制造技術(shù)領(lǐng)先，承接大量國(guó)家科研項(xiàng)目。公司旗下四機(jī)公司建成國(guó)家重大技術(shù)裝備國(guó)產(chǎn)化基地，江鉆公司擁有全球第一的牙輪鉆頭生產(chǎn)能力，中 美合資四機(jī)賽瓦公司為跟蹤國(guó)際前沿技術(shù)和管理理念的重要窗口，公司油田設(shè)備制造競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。

國(guó)外收入增速預(yù)計(jì)回暖，業(yè)績(jī)靜待釋放。

2019H1 公司海外收入2.87 億元，占總收入比重8.82%，同比下降-14.87%，主要原因是國(guó)際市場(chǎng)需求低迷，2019H1 布倫特原油價(jià)格66 美元/桶，去年同期為71 美元/桶。如果油價(jià)維持穩(wěn)定，公司海外市場(chǎng)份額提升，海外收入增速將得到改善。2019Q1-Q3 公司凈利潤(rùn)3466 萬(wàn)元，在國(guó)內(nèi)行業(yè)景氣以及國(guó)外市場(chǎng)開(kāi)拓的驅(qū)動(dòng)下，業(yè)績(jī)將大概率改善，靜待釋放。

投資建議與盈利預(yù)測(cè)

假設(shè)公司海外市場(chǎng)開(kāi)拓順利， 國(guó)內(nèi)行業(yè)景氣度向上， 預(yù)計(jì)公司2019/2020/2021 年的歸母凈利潤(rùn)分別為0.50/1.12/1.67 億元，同比增長(zhǎng)271%/123%/50%，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.06/0.14/0.22 元，對(duì)應(yīng)目前股價(jià)的PE 分別為98/44/29 倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

海外市場(chǎng)開(kāi)拓低于預(yù)期，行業(yè)景氣度低于預(yù)期，公司利潤(rùn)率改善不及預(yù)期，油價(jià)大幅下跌等。

吉祥航空(603885)公司深度報(bào)告：民營(yíng)全服務(wù)航司翹楚 三重拐點(diǎn)已經(jīng)來(lái)臨

類別：公司機(jī)構(gòu)：長(zhǎng)城證券股份有限公司研究員：羅江南日期：2019-12-23

民營(yíng)全服務(wù)航司龍頭，三重拐點(diǎn)已經(jīng)來(lái)臨。吉祥航空系上海均瑤集團(tuán)有限公司控股的一家民營(yíng)航空公司，以吉祥、九元雙品牌同時(shí)覆蓋全服務(wù)以及低成本航空市場(chǎng)。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)我們認(rèn)為公司面臨三大拐點(diǎn)：自2017 年民航局發(fā)布政策進(jìn)行運(yùn)行總量控制和航班結(jié)構(gòu)調(diào)整后，民營(yíng)航司機(jī)隊(duì)規(guī)模增速顯著下降，成長(zhǎng)性受到市場(chǎng)質(zhì)疑。當(dāng)前公司通過(guò)引入波音787 寬體機(jī)與布局洲際長(zhǎng)航線，突破時(shí)刻限制，ASK 增速重回15%+，成長(zhǎng)性拐點(diǎn)已至；寬體機(jī)引入初期航程受限，盈利能力被壓制，且隨著機(jī)隊(duì)規(guī)模增長(zhǎng)，主輔基地上海與南京的時(shí)刻釋放無(wú)法滿足公司的運(yùn)力擴(kuò)張，部分飛機(jī)投向轉(zhuǎn)至收益水平相對(duì)較低的低線市場(chǎng)，公司航線質(zhì)量遭到稀釋。而隨著赫爾辛基航線的開(kāi)通帶來(lái)的飛機(jī)利用效率提升以及大興機(jī)場(chǎng)投入使用后帶來(lái)的優(yōu)質(zhì)國(guó)內(nèi)時(shí)刻增量，收益品質(zhì)拐點(diǎn)已至；與東航交叉持股不僅是央企混改的重大舉措，對(duì)公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)也具有積極意義。方案完成后公司將持有東方航空8.17%股權(quán)，一方面長(zhǎng)期股權(quán)投資可以為公司帶來(lái)約6 億投資收益，另一方面雙方合計(jì)占據(jù)上海兩場(chǎng)50%市場(chǎng)份額，戰(zhàn)略合作后可共同維護(hù)上海樞紐長(zhǎng)期票價(jià)趨勢(shì)，腹地市場(chǎng)票價(jià)拐點(diǎn)已至。

運(yùn)力增速：供給改革邊際影響已過(guò)，成長(zhǎng)性重新顯現(xiàn)。對(duì)民營(yíng)航司而言，其成長(zhǎng)性主要來(lái)自兩方面：運(yùn)力增速與單機(jī)利潤(rùn)增速。單機(jī)利潤(rùn)受到收入、成本、外部因素等諸多變量影響，具備一定的波動(dòng)性，因此機(jī)隊(duì)規(guī)模增速往往成為市場(chǎng)判斷民營(yíng)航司成長(zhǎng)性的重要參考依據(jù)。2017 年民航局對(duì)航班時(shí)刻安排進(jìn)行運(yùn)行總量控制和航班結(jié)構(gòu)調(diào)整，這使得公司ASK 增速?gòu)?017 年的22%滑落至2018 年的10.41%，機(jī)隊(duì)規(guī)模增速的下降使得市場(chǎng)一度對(duì)民營(yíng)航司成長(zhǎng)性產(chǎn)生質(zhì)疑。19 冬春航季全行業(yè)時(shí)刻增速仍維持低位，但對(duì)民航局而言限制的是時(shí)刻增速，而對(duì)航空公司而言，單一公司的產(chǎn)能指標(biāo)為ASK。在相同時(shí)刻數(shù)量下，升級(jí)機(jī)型與拉長(zhǎng)航距可增加ASK。

公司自2018 年引進(jìn)波音787 機(jī)型并逐步執(zhí)飛國(guó)際線后，ASK 增速迅速回升，成長(zhǎng)性重新顯現(xiàn)，運(yùn)力增速拐點(diǎn)已現(xiàn)。

收益品質(zhì)：寬體機(jī)度過(guò)培育期，大興機(jī)場(chǎng)投放增加優(yōu)質(zhì)供給。對(duì)航司而言，客座率與票價(jià)是供需關(guān)系在經(jīng)營(yíng)層面的最終體現(xiàn)。作為資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率較高的民營(yíng)航司，吉祥航空的客座率一直維持較高水平，但波音787 的初期培育與航線質(zhì)量的稀釋使得過(guò)去兩年公司票價(jià)水平略有回落。隨著公司第一條遠(yuǎn)程國(guó)際航線上海-赫爾辛基航線的開(kāi)航與北京大興機(jī)場(chǎng)的投放，19 年上半年B787 日利用率已從18 年的8.7 小時(shí)提升到11.57 小時(shí)，且票價(jià)收入水平顯著高于執(zhí)飛國(guó)內(nèi)航線。隨著后續(xù)日本與洲際航線的陸續(xù)開(kāi)通，公司寬體機(jī)運(yùn)營(yíng)效率與整體航線質(zhì)量均得到提升，收益品質(zhì)拐點(diǎn)已現(xiàn)。

參股東航：不僅是投資收益，更是業(yè)務(wù)協(xié)同與經(jīng)營(yíng)杠桿。2018 年公司與東航均發(fā)布公告，擬通過(guò)定增實(shí)現(xiàn)交叉持股。與東航交叉持股不僅是央企混改的重大舉措，對(duì)公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)也具有積極意義。方案完成后公司將持有東方航空約8.17%股權(quán)，一方面長(zhǎng)期股權(quán)投資可以為公司帶來(lái)約6 億投資收益，另一方面雙方合計(jì)占據(jù)上海兩場(chǎng)50%市場(chǎng)份額，戰(zhàn)略合作后可共同維護(hù)上海樞紐長(zhǎng)期票價(jià)趨勢(shì)，帶來(lái)腹地市場(chǎng)的票價(jià)拐點(diǎn)。此外，我們認(rèn)為參股東航的深層次目的是在行業(yè)階段性底部加足杠桿，從而更好的分享行業(yè)景氣度向上的紅利。對(duì)航司而言，較高的資產(chǎn)負(fù)債率限制了財(cái)務(wù)杠桿的上限，往往通過(guò)適度超前租賃飛機(jī)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)杠桿，但近些年民航局的時(shí)刻限制與新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的經(jīng)租入表限制了這一傳統(tǒng)增加經(jīng)營(yíng)杠桿的手段。通過(guò)參股兄弟航司本質(zhì)上是一種變相增加經(jīng)營(yíng)杠桿的方案，一定程度上體現(xiàn)了公司深耕航空行業(yè)的決心與對(duì)行業(yè)景氣度向上的信心?？紤]到當(dāng)前公司相對(duì)較低的資產(chǎn)負(fù)債率與充足的賬上現(xiàn)金與經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流，我們認(rèn)為公司完全有能力通過(guò)自身經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流與債權(quán)融資能力覆蓋資金支出，底部加杠桿的行為收益遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)，將在行業(yè)景氣向上階段為公司貢獻(xiàn)顯著收益。腹地票價(jià)上行疊加經(jīng)營(yíng)杠桿增加，公司業(yè)績(jī)拐點(diǎn)已現(xiàn)。

投資建議：航空作為周期行業(yè)，因其2C 屬性具備一定的非典型性，一方面2C 帶來(lái)了消費(fèi)屬性，使得需求端的增長(zhǎng)較大多數(shù)周期行業(yè)更為確定，另一方面由于2C 帶來(lái)的公益屬性也壓制了價(jià)格彈性，爆發(fā)式提價(jià)的輿論阻力顯著大于2B 類周期品，因此CR3 近70%的競(jìng)爭(zhēng)格局并未帶來(lái)顯著的壟斷定價(jià)權(quán)。2010 年之前周期性主要體現(xiàn)為客座率彈性，2010 年之后行業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定期，客座率波動(dòng)降低，周期性體現(xiàn)為價(jià)格波動(dòng)，而2015 年開(kāi)啟的景氣周期將價(jià)格波動(dòng)性也進(jìn)一步壓低，實(shí)質(zhì)上消費(fèi)屬性開(kāi)始凸顯。因此在宏觀波動(dòng)性降低、行業(yè)需求端難以大起大落的過(guò)去幾年中，市場(chǎng)更多的把目光投向了各航季時(shí)刻表等供給指標(biāo)、油價(jià)匯率等外部因素與扣油成本、飛行小時(shí)數(shù)等經(jīng)營(yíng)效率指標(biāo)，本質(zhì)上是不期待需求指標(biāo)出現(xiàn)超預(yù)期。

展望未來(lái)，在宏觀短期難以大幅波動(dòng)的階段，需求端階段性改善可期，但大幅向上反轉(zhuǎn)難料。在中期整體行業(yè)油匯等外部因素取代供需成為業(yè)績(jī)波動(dòng)的最大來(lái)源的當(dāng)下，不妨多用長(zhǎng)期的眼光，給成長(zhǎng)性更強(qiáng)的民營(yíng)航司更多期待。盈利預(yù)測(cè)方面，按照公司明年向東航派駐董事并采取權(quán)益法進(jìn)入長(zhǎng)期股權(quán)投資，預(yù)計(jì)2019-2021 年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)12.8 億元、19.7 億元和23.5億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE 為21.8、14.2 和11.9 倍，公司油價(jià)匯率等外部因素敏感性低，寬體機(jī)投入國(guó)際線后收益有望大幅改善，上調(diào)至"強(qiáng)烈推薦"評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓制需求，油價(jià)匯率大幅波動(dòng)。

科大訊飛(002230)：中標(biāo)教育業(yè)務(wù)規(guī)?；瘧?yīng)用大單 異地拓展可期待

類別：公司機(jī)構(gòu)：光大證券股份有限公司研究員：衛(wèi)書(shū)根/姜國(guó)平/萬(wàn)義麟日期：2019-12-23

事件：

公司發(fā)布中標(biāo)公告：2019 年12 月22 日，公司全資子公司山東科訊信息科技有限公司收到中標(biāo)通知，山東科訊成為青島西海岸新區(qū)“因材施教”

人工智能+教育創(chuàng)新應(yīng)用示范區(qū)項(xiàng)目的唯一服務(wù)供應(yīng)商，項(xiàng)目中標(biāo)總金額為人民幣8.593 億元，占公司2018 年?duì)I業(yè)收入的10.85%。

項(xiàng)目凸顯公司智慧教育產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，異地拓展可期待

根據(jù)項(xiàng)目的采購(gòu)文件，該項(xiàng)目涉及服務(wù)包括智慧課堂應(yīng)用、基于大數(shù)據(jù)的校內(nèi)學(xué)生學(xué)習(xí)分析與反饋服務(wù)、基于AI 的數(shù)理化學(xué)科個(gè)性化學(xué)習(xí)服務(wù)、基于智能語(yǔ)音評(píng)測(cè)的英語(yǔ)學(xué)科聽(tīng)說(shuō)個(gè)性化學(xué)習(xí)服務(wù)、高中生涯規(guī)劃指導(dǎo)及課程服務(wù)、選科走班排課服務(wù)、會(huì)議智能語(yǔ)音轉(zhuǎn)寫(xiě)服務(wù)、校園網(wǎng)絡(luò)升級(jí)服務(wù)等，以標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品為主，服務(wù)期三年。項(xiàng)目結(jié)合了公司在智慧教育和智慧辦公等領(lǐng)域的核心優(yōu)勢(shì)，是教育業(yè)務(wù)規(guī)?；痉稇?yīng)用的里程碑，后續(xù)異地拓展值得期待。

收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，AI 龍頭未來(lái)可期

根據(jù)我們劃分，2017-2019 年上半年公司A 類業(yè)務(wù)收入占比逐漸提升，B 類業(yè)務(wù)收入占比持平，C 類業(yè)務(wù)收入占比逐年下降，主動(dòng)調(diào)整收入結(jié)構(gòu)逐漸取得成效，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司目前基本完成各業(yè)務(wù)條線的核心人才儲(chǔ)備，以及全國(guó)銷售網(wǎng)絡(luò)搭建，在人員增速顯著低于收入增速的背景下，公司費(fèi)用率改善釋放業(yè)績(jī)彈性得到確認(rèn)。人工智能產(chǎn)業(yè)正處于戰(zhàn)略投入期，在保持核心技術(shù)領(lǐng)先的同時(shí)，基于技術(shù)突破持續(xù)探索商業(yè)化應(yīng)用，是相輔相成的路徑選擇。公司作為國(guó)內(nèi)AI 領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，技術(shù)領(lǐng)先并深耕行業(yè)，不斷探索垂直爆款的商業(yè)化應(yīng)用，面臨良好的成長(zhǎng)機(jī)遇。

投資建議：維持公司2019-2021 年歸屬于母公司凈利潤(rùn)分別為9.22、12.72、16.99 億元，對(duì)應(yīng)2019-2021 年EPS 為0.42、0.58、0.77 元/股，維持“增持”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

新產(chǎn)品推廣不達(dá)預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

航錦科技(000818)動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)：首筆訂單落地 廣闊空間打開(kāi)

類別：公司機(jī)構(gòu)：國(guó)海證券股份有限公司研究員：蘇立贊/鄒剛?cè)掌冢?019-12-23

首筆訂單落地，廣闊市場(chǎng)大門(mén)開(kāi)啟 公司自主研發(fā)的第二代改進(jìn)型圖形處理芯片獲得湖南勝云光電的首筆采購(gòu)訂單，采購(gòu)金額5980 萬(wàn)元。一方面，彰顯公司GPU 產(chǎn)品的實(shí)力突出，獲得下游客戶認(rèn)可并斬獲訂單；另一方面，勝云光電是自主可控計(jì)算機(jī)的重要供應(yīng)商，公司首筆GPU 訂單的落地，也意味著成功進(jìn)入自主可控市場(chǎng)，打開(kāi)了更加廣闊的發(fā)展空間，GPU 產(chǎn)品未來(lái)增長(zhǎng)值得期待。

轉(zhuǎn)型成果初現(xiàn)，集成電路板塊前景可期 公司根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境，將發(fā)展戰(zhàn)略從單一軍工產(chǎn)品轉(zhuǎn)向軍民品并舉，并調(diào)整組織架構(gòu)和打造重點(diǎn)產(chǎn)品。當(dāng)前，GPU 產(chǎn)品成功獲得自主可控市場(chǎng)訂單，轉(zhuǎn)型已初見(jiàn)成效。在軍工市場(chǎng)需求持續(xù)增長(zhǎng)的背景下，隨著后續(xù)射頻材料/器件等更多重要新品在民用和自主可控市場(chǎng)的落地，公司集成電路板塊將獲得多個(gè)重要增長(zhǎng)引擎，迎來(lái)高速成長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：維持增持評(píng)級(jí)。公司獲得GPU 首筆采購(gòu)訂單，也代表自主可控市場(chǎng)的重大突破，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效。未來(lái)隨著化工板塊增量業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，集成電路板塊的新產(chǎn)品在自主可控、5G 等重點(diǎn)領(lǐng)域開(kāi)始發(fā)力，公司有望在新戰(zhàn)略下有望實(shí)現(xiàn)高成長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2019-2021 年歸母凈利潤(rùn)分別為3.16 億元、4.40 億元以及5.27 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.46 元、0.64 元及0.76 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為33 倍、24 倍及20 倍，維持增持評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：投資子公司發(fā)展不及預(yù)期；債務(wù)重組不及預(yù)期；自主可控市場(chǎng)發(fā)展不及預(yù)期；公司盈利不及預(yù)期。

中國(guó)長(zhǎng)城(000066)：首屆飛騰生態(tài)伙伴大會(huì)召開(kāi) 5年計(jì)劃營(yíng)收超百億

類別：公司 機(jī)構(gòu)：東吳證券股份有限公司 研究員：郝彪 日期：2019-12-23

事件：2019 年12 月19 日，主題為“同心筑生態(tài)，前路共飛騰”的首屆飛騰生態(tài)伙伴大會(huì)在京舉辦。

投資要點(diǎn)

FT-2000/4 已備貨百萬(wàn)，與多家集成商和主機(jī)廠商開(kāi)展合作：今年9 月發(fā)布的FT-2000/4 處理器性能相比飛騰1500A/4 提升2 倍，功耗降低1/3，從原來(lái)的15w 降低到10w 左右，芯片內(nèi)置安全機(jī)制，支持安全標(biāo)準(zhǔn)框架1.0 標(biāo)準(zhǔn)。目前FT-2000/4 已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了量產(chǎn)，被57 家企業(yè)所采用，聯(lián)想、浪潮、長(zhǎng)城、同方、曙光等國(guó)內(nèi)廠商發(fā)布了多款基于 FT-2000/4 的臺(tái)式機(jī)、一體機(jī)、筆記本電腦以及工控機(jī)產(chǎn)品，長(zhǎng)城金融、浪潮金融、中電金融發(fā)布了多款基于 FT-2000/4 的金融產(chǎn)品，紫光恒越、邁普、迪普、網(wǎng)御星云等9 家安全廠商發(fā)布基于飛騰 CPU 的全新網(wǎng)絡(luò)及安全產(chǎn)品，飛騰已備貨百萬(wàn)供應(yīng)市場(chǎng)所需。此外，飛騰還與華迪、浪潮、華宇、東軟、東華軟件、萬(wàn)達(dá)信息、中國(guó)系統(tǒng)和中國(guó)軟件 8 家信創(chuàng)領(lǐng)域領(lǐng)軍集成商簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，聯(lián)合推動(dòng)飛騰 CPU 更廣泛的應(yīng)用。

未來(lái)5 年超150 億元投入芯片研發(fā)，2024 年?duì)I收目標(biāo)超百億：本次大會(huì)飛騰提出5 年規(guī)劃：資金和人力投入上，通過(guò)混改和股份制改革打通資本市場(chǎng)股權(quán)融資通道；其次，將投入超150 億用于新品研發(fā)，生態(tài)建設(shè)和區(qū)域客戶保障；同時(shí)，團(tuán)隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大到3000 人以上。技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新上，將在從云到端、按需定制、安全可信以及開(kāi)放合作方面進(jìn)行部署，云計(jì)算CPU 和嵌入式CPU 將圍繞性能和場(chǎng)景持續(xù)優(yōu)化。市場(chǎng)開(kāi)拓上，將鞏固政務(wù)、行業(yè)辦公市場(chǎng)，穩(wěn)步提升市場(chǎng)占有率，開(kāi)拓金融、通信、能源、交通等行業(yè)業(yè)務(wù)市場(chǎng)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)；同時(shí)，拓展“一帶一路”國(guó)際市場(chǎng)，到2024 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收目標(biāo)超過(guò)100 億元。

發(fā)布基于FT-2000/4 產(chǎn)品，飛騰將是未來(lái)公司的最大看點(diǎn)：中國(guó)長(zhǎng)城作為飛騰的最大股東和重要的合作伙伴，在此次大會(huì)上也發(fā)布了基于FT-2000/4 的世恒DF7 系列臺(tái)式機(jī)和嘉翔HF7 系列一體機(jī)新品。一方面，公司與國(guó)內(nèi)眾多IT 廠商一起共同打造基于飛騰處理器的國(guó)產(chǎn)生態(tài)體系，將有助于公司基于PK 體系的國(guó)產(chǎn)主機(jī)業(yè)務(wù)的加速增長(zhǎng)。另一方面，目前中國(guó)長(zhǎng)城擬收購(gòu)飛騰35%股權(quán)獲董事會(huì)通過(guò)，預(yù)計(jì)收購(gòu)?fù)瓿珊?，飛騰帶來(lái)的收益將會(huì)進(jìn)一步增厚公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)2019-2021 年EPS 分別為0.36 元/0.43 元/0.52元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為44/37/30 倍。信創(chuàng)業(yè)務(wù)有望在明年大規(guī)模放量，公司的PK 體系作為國(guó)內(nèi)生態(tài)較完善的國(guó)產(chǎn)化體系，已經(jīng)進(jìn)入2.0新階段，考慮新產(chǎn)品推出帶動(dòng)估值，分業(yè)務(wù)估值給予公司550 億市值，目標(biāo)價(jià)18.78 元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能擴(kuò)展低于預(yù)期；自主可控推進(jìn)不及預(yù)期。

酒鬼酒(000799)：短期事件不改中長(zhǎng)期發(fā)展邏輯 上調(diào)盈利預(yù)測(cè)

類別：公司 機(jī)構(gòu)：國(guó)金證券股份有限公司 研究員：唐川 日期：2019-12-22

事件

2017 年，原酒鬼酒貼牌產(chǎn)品代理商來(lái)今雨軒起訴酒鬼酒供銷公司，要求酒鬼酒召回2012 年生產(chǎn)及涉及“甜蜜素”問(wèn)題的產(chǎn)品(54 度500ml 老酒鬼酒，貨值3000 萬(wàn)元)，并賠償相關(guān)損失。2019 年10 月25 日，湖南省高級(jí)人民法院終審判決，支持來(lái)今雨軒的退貨訴求，但駁回了原告的賠償要求。

點(diǎn)評(píng)

“甜蜜素”事件非嚴(yán)重食品安全事件且產(chǎn)品生產(chǎn)日期為2012 年不影響當(dāng)前公司生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。針對(duì)此事件公司已經(jīng)做出聲明，認(rèn)為從未采購(gòu)過(guò)甜蜜素且嚴(yán)禁添加甜蜜素。我們認(rèn)為“甜蜜素”作為一種廣泛存在的食品添加劑本質(zhì)是為了食品更好的口感，但不宜攝入過(guò)多，會(huì)對(duì)身體健康造成一定傷害。不過(guò)這種傷害程度難以構(gòu)成如乳業(yè)原“三聚氰胺”事件等嚴(yán)重危害身體程度，且產(chǎn)品為2012 年生產(chǎn)與當(dāng)前經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品無(wú)關(guān)，不會(huì)影響到當(dāng)前公司正常的運(yùn)營(yíng)。根據(jù)2014 年食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)新國(guó)標(biāo)(GB2760-2014)，甜蜜素(環(huán)乙基氨基磺酸鈉)不被允許在白酒中添加，因此近些年行業(yè)內(nèi)基本已無(wú)此事件發(fā)生，行業(yè)依然朝著更規(guī)范化發(fā)展。根據(jù)每日經(jīng)濟(jì) 新聞披露，公司此前已經(jīng)同意對(duì)2012 年批次老酒鬼酒召回，但來(lái)今雨軒沒(méi)有選擇全部退貨，而公司也已經(jīng)對(duì)來(lái)今雨軒給予了40 噸酒水市場(chǎng)推廣支持作為補(bǔ)償，不過(guò)今雨軒希望得到更多賠償而近年持續(xù)上訴，公司認(rèn)為是無(wú)理的要求。

渠道反饋內(nèi)參全年目標(biāo)已完成，全年有望邁過(guò)15 億元收入目標(biāo)。短期事件不改中長(zhǎng)期發(fā)展邏輯。渠道反饋，當(dāng)前內(nèi)參全年銷量翻倍目標(biāo)已達(dá)成，預(yù)計(jì)增速約40-50%，實(shí)現(xiàn)收入3.3 億元+。而酒鬼系列Q4 發(fā)貨增速環(huán)比加快至+20-30%(三季度預(yù)收款大部分是酒鬼系列)，全年總收入有望超15 億元。

當(dāng)前渠道庫(kù)存小于3 個(gè)月，終端動(dòng)銷較好，經(jīng)銷商打款積極，預(yù)計(jì)將為四季度+一季度貢獻(xiàn)收入。當(dāng)前基本面加速，短期事件不改中長(zhǎng)期發(fā)展邏輯。

盈利預(yù)測(cè)

由于渠道反饋積極，明年規(guī)模效應(yīng)預(yù)計(jì)顯現(xiàn)，我們上調(diào)明后年盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)19-21 年?duì)I業(yè)收入分別同比+28.0%/32.7%/31.1%，較上次預(yù)測(cè)分別-2.5/+4.1/+4.4pct；歸母凈利潤(rùn)分別同比+30.5%/+50.6%/+39.9%，較上次預(yù)測(cè)分別-0.2/+20.7/+11.0pct；對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.89 元/1.35 元/1.88 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)19/20/21 年P(guān)E 分別為44X/29X/21X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

需求下滑/次高端空間壓縮/省內(nèi)外銷售不達(dá)預(yù)期

長(zhǎng)安汽車(chē)(000625)：銳際將真正開(kāi)啟福特的反擊之路

類別：公司 機(jī)構(gòu)：太平洋證券股份有限公司 研究員：白宇/趙水平 日期：2019-12-22

事件：長(zhǎng)安福特公布了全新緊湊型SUV銳際(escape)售價(jià)18.98-21.88萬(wàn)元，我們根據(jù)價(jià)格判斷全新銳際穩(wěn)定后月均銷量有望超過(guò)1 萬(wàn)臺(tái)。

銳際是長(zhǎng)安福特的核心車(chē)型。銳際(escape)是過(guò)去長(zhǎng)安福特核心車(chē)型的翼虎的換代產(chǎn)品，翼虎在頂峰時(shí)期月銷量2 萬(wàn)以上，而目前月銷不足0.1 萬(wàn)，良好的客戶基盤(pán)和口碑使得銳際有一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

定價(jià)具有相當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)力。此次上市的是中高配置的2.0T 車(chē)型，與競(jìng)品車(chē)型(大眾途岳、探岳)相比同等排量產(chǎn)品分別低1 萬(wàn)元并且配置更加先進(jìn)，沖量搶市場(chǎng)的意圖明顯。

后期低配車(chē)型將進(jìn)一步擴(kuò)展產(chǎn)品線，月銷萬(wàn)臺(tái)以上可期。我們預(yù)計(jì)在高配2.0T 車(chē)型銷量穩(wěn)定后，長(zhǎng)安福特將會(huì)推出更低價(jià)位覆蓋度更廣的1.5T 車(chē)型，兩個(gè)排量產(chǎn)品將有效帶動(dòng)銳際重現(xiàn)當(dāng)年翼虎輝煌。

銳際之后的探險(xiǎn)者、林肯更加值得期待。銳際是長(zhǎng)安福特復(fù)蘇之路上的核心車(chē)型但并不是唯一支點(diǎn)，未來(lái)中大型SUV 探險(xiǎn)者和林肯一系列車(chē)型將帶動(dòng)長(zhǎng)安福特量?jī)r(jià)齊升。

投資建議：長(zhǎng)安福特銳際定價(jià)合理，有望成就爆款，。我們預(yù)計(jì)2019年/2020 年?duì)I收分別為659.47 億/683.87 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為-11.29 億元/38.04 億元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2020 年動(dòng)態(tài)PE12 倍，配置價(jià)值凸顯，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期，長(zhǎng)安福特新車(chē)銷量不及預(yù)期

百潤(rùn)股份(002568)：百舸爭(zhēng)流已過(guò)往 潤(rùn)物有聲于今時(shí)

類別：公司 機(jī)構(gòu)：東北證券股份有限公司 研究員：李強(qiáng)/齊歡 日期：2019-12-22

預(yù)調(diào)酒行業(yè)經(jīng)歷一輪完整周期，競(jìng)爭(zhēng)格局由2015年競(jìng)品的百舸爭(zhēng)流轉(zhuǎn)變?yōu)楫?dāng)前百潤(rùn)的一枝獨(dú)秀。預(yù)調(diào)酒在我國(guó)經(jīng)過(guò)十余年的早期市場(chǎng)培育，在2013 年迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)，明星的代言、綜藝節(jié)目的熱映更增強(qiáng)預(yù)調(diào)酒的網(wǎng)紅效應(yīng)，包括白酒、啤酒及大眾食品類企業(yè)紛紛涉足行業(yè)，原本并不大的預(yù)調(diào)酒行業(yè)呈現(xiàn)出百舸爭(zhēng)流的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)。而無(wú)序的競(jìng)爭(zhēng)、不可持續(xù)的嘗鮮式消費(fèi)和高企的庫(kù)存最終成為了壓垮行業(yè)的最后一根稻草，導(dǎo)致行業(yè)在2016 年出現(xiàn)斷崖式下滑。面對(duì)行業(yè)性的崩盤(pán)和業(yè)績(jī)端的巨大壓力，百潤(rùn)選擇了繼續(xù)堅(jiān)守，并在產(chǎn)品、營(yíng)銷、渠道等方面進(jìn)行全面革新，推出的強(qiáng)爽、微醺等新品受到市場(chǎng)好評(píng)，整體市占率在2016 年以來(lái)穩(wěn)步提升，目前已超過(guò)80%，成為行業(yè)內(nèi)的絕對(duì)龍頭，報(bào)表端2019 年以來(lái)亦有明顯改善。

對(duì)標(biāo)成熟市場(chǎng)，我國(guó)預(yù)調(diào)酒行業(yè)中長(zhǎng)期有5-8 倍增長(zhǎng)空間。預(yù)調(diào)酒憑借清新的口感、較低的價(jià)格和豐富的飲用場(chǎng)景，受到歐美及亞太成熟市場(chǎng)年輕消費(fèi)者的歡迎。2018 年我國(guó)預(yù)調(diào)酒總消費(fèi)量為9 萬(wàn)千升，人均0.06 升/年，僅相當(dāng)于日本的1/150、美國(guó)的1/50，與成熟市場(chǎng)相比，我國(guó)的預(yù)調(diào)酒市場(chǎng)仍處于比較早期的階段。通過(guò)對(duì)成熟市場(chǎng)預(yù)調(diào)酒與傳統(tǒng)酒類替代關(guān)系的分析，結(jié)合對(duì)我國(guó)市場(chǎng)渠道下沉空間的測(cè)算，我們認(rèn)為未來(lái)10 年預(yù)調(diào)酒在我國(guó)有5-8 倍增長(zhǎng)空間。在城鎮(zhèn)化率提升、洋酒飲用氛圍增強(qiáng)和龍頭公司的帶動(dòng)下，行業(yè)拐點(diǎn)已至，具備再度啟動(dòng)的潛力。

培育市場(chǎng)潤(rùn)物有聲，百潤(rùn)有望引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。公司在產(chǎn)品研發(fā)、產(chǎn)能布局上于行業(yè)內(nèi)有著明顯優(yōu)勢(shì)。營(yíng)銷方面，以新微醺的上市為起點(diǎn)，將消費(fèi)場(chǎng)景與品牌綁定，于潤(rùn)物有聲中培育消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣，為品牌的長(zhǎng)期發(fā)展打下良好基礎(chǔ)。

盈利預(yù)測(cè)與建議：預(yù)計(jì)2019-2021 年EPS 為0.59、0.80、1.05 元，對(duì)應(yīng)PE 為43X、32X、24X，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，庫(kù)存大量積壓，新品銷售情況低于預(yù)期

中國(guó)軟件(600536)：天津麒麟換股收購(gòu)中標(biāo)軟件 兩“麒麟”打造國(guó)產(chǎn)OS新旗艦

類別：公司 機(jī)構(gòu)：東北證券股份有限公司 研究員：安永平/邵珠印/趙偉博 日期：2019-12-22

事件： 2019 年12 月20 日，公司發(fā)布公告稱，公司控股子公司天津麒麟擬新增注冊(cè)資本1.39 億元，向中標(biāo)軟件全體股東增發(fā)股權(quán)，以收購(gòu)其所持中標(biāo)軟件全部股權(quán)。本次交易完成后，公司將持有天津麒麟46%股權(quán)，中標(biāo)軟件將成為天津麒麟的全資子公司。

天津麒麟換股收購(gòu)中標(biāo)軟件，兩“麒麟”打造國(guó)產(chǎn)OS 新旗艦，合計(jì)評(píng)估價(jià)值達(dá)17.20 億元。公司原計(jì)劃與中標(biāo)軟件、天津麒麟及其其他股東共同設(shè)立新公司，現(xiàn)調(diào)整為天津麒麟換股收購(gòu)中標(biāo)軟件，二者的評(píng)估價(jià)值分別為4.91 億元和12.28 億元，合計(jì)17.20 億元。中標(biāo)軟件主要適配龍芯CPU，連續(xù)八年在中國(guó)Linux 市場(chǎng)占有率第一，天津麒麟主要適配飛騰CPU，二者合計(jì)在黨政、國(guó)防辦公等領(lǐng)域占有國(guó)產(chǎn)操作系統(tǒng)90%以上的份額。我們認(rèn)為天津麒麟換股收購(gòu)中標(biāo)軟件后，將組織整合優(yōu)勢(shì)技術(shù)和市場(chǎng)團(tuán)隊(duì)，打造具有統(tǒng)一技術(shù)體系和生態(tài)環(huán)境的國(guó)產(chǎn)操作系統(tǒng)。

操作系統(tǒng)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)率超40%， 天津麒麟業(yè)務(wù)規(guī)模接近中標(biāo)麒麟。2019H1，中標(biāo)軟件和天津麒麟分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7912 萬(wàn)元和3786 萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為3243 萬(wàn)元和2422 萬(wàn)元。2019 年1 月-11 月，中標(biāo)軟件實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.29 億元，同增63.53%，凈利潤(rùn)5532 萬(wàn)元，同增7907 萬(wàn)元，凈利率為42.87%；天津麒麟實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.22 億元，同增97.47%，凈利潤(rùn)為5354萬(wàn)元，同增678.71%，凈利率為43.79%，營(yíng)收與凈利潤(rùn)均已接近中標(biāo)軟件水平；二者合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入2.51億元，凈利潤(rùn)1.09億元，凈利率為43.32%。

董事會(huì)和高管團(tuán)隊(duì)主要由中國(guó)軟件推薦。天津麒麟的董事會(huì)成員為7 人，其中中國(guó)軟件推薦4 人，一蘭科技推薦2 人，創(chuàng)新研究院推薦1 人，董事長(zhǎng)由中國(guó)軟件推薦，副董事長(zhǎng)由一蘭科技推薦；中國(guó)軟件推薦總經(jīng)理、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人，一蘭科技和海洋慧識(shí)有權(quán)各推薦高級(jí)副總經(jīng)理1 名。

中國(guó)電子集團(tuán)核心系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)平臺(tái)，看好操作系統(tǒng)和系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)。中國(guó)軟件作為中國(guó)電子集團(tuán)核心系統(tǒng)集成平臺(tái)，打造了完整的操作系統(tǒng)、數(shù)據(jù)庫(kù)、安全產(chǎn)品、應(yīng)用系統(tǒng)和系統(tǒng)集成整體產(chǎn)業(yè)鏈，在黨政領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。我們看好公司的操作系統(tǒng)和系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)收入快速增長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)： 19-21 年，歸母凈利潤(rùn)為2.20/8.20/12.50 億元，EPS 為0.44/1.66/2.53 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為166/45/29 倍，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：競(jìng)爭(zhēng)加劇；市場(chǎng)推進(jìn)低于預(yù)期；激勵(lì)與管理能否持續(xù)改進(jìn)。

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